2022年5月16日每周风控综述
本文原为广州圆石投资公司风控部门内部使用的每周风控观察报告，是公司风控部门用于监控系统性风险的一套监测指标。本监测系统包含七大模块：技术形态、情绪监控、市场资金、量化系统、宏观数据、市场整体估值、公募私募仓位等，在过往的实战经验中，本系统对于三大指数跌幅超过10%以上的调整或者顶部结构有提前预警的作用。现把风控过程和系统各监测指标公开于本公众号上以供交流使用，欢迎有研究兴趣的朋友共同交流。
风险监控系统是以数字化的形式去给予提示，一旦有一半的信号出现的时候，要高度警惕。
| 类别 | 现值 | 风险值 | 是否出现信号 |
| 流动性 | M2：8.25；CPI:2.1 | 美M2不新高；美国CPI风险2 | 有 |
| 市场估值 | 创业板36.48；深证22.73； | 创业板80；深证60； | 无 |
| 股债风险溢价 | 2.364 | -0.2 | 无 |
| 政策内容变化 | 国内：降息；降准 国外：美联储加息预期 |
加息；新华社/央社泡沫论 | 无 |
| 量化系统信号 | 暂无信号 | 上证60；深证60； |
无 |
| 趋势通道 |
三大指数跌破趋势通道 | 跌破趋势通道 |
有 |
| 杠杆情绪、20指标 |
情绪6.44；全A20指标53；上证3073 |
杠杆11；20指标80；上证5000点 |
无 |
风险级别的分类
| 风险级别 | 指数下跌幅度 |
下跌时间周期 |
| 三级风险 |
大于10% | 至少5周以上 |
| 二级风险 | 至少大于34% | 至少5个月 |
| 一级风险 |
至少50% | 至少5个季度 |
系
系统
以趋势跟踪系统和缠论波浪为主要监控手段。其中趋势跟踪系统（注1）显示：
上证依旧处于下跌通道，目前反弹至趋势通道处，短期见压力，底部正在形成、
深成指下跌力度减弱，出现日线级别反弹，短期有压力。
创业板有较大幅度的波动，目前下跌趋势有放缓，日线看前期下跌大概率已经结束。
以市场的风险偏好情绪（注2）等指标监控。本周监控情况：情绪指标6.449（20220513），风险预警值11（注2），机遇值在7，目前在相对低位位置，短期融资较为谨慎大幅降低了杠杆，信号看是相对底部位置。
以周线涨跌幅和时间周期等数据，经过概率统计出来的市场强弱的信号（注3）；本周监控情况：上证目前周线顶部没有信号，深成指和创业板大部分跌到了20日均线附近，有反弹可能。
上证全A统计主要监控的是普通风险，短期冲破80有可能出现短期风险，目前上周A股大部分股票开始反弹上涨。
以主力资金进出、北上资金、市场量能变化，换手率等指标组成。本周监控情况：沪股通上周是净流出73.22亿左右，（截止到2022/5/13）；上周新发基金规模为5亿元，前一周新发基金规模为163亿元，新发基金规模下降。（20220510）
沪股通上周流出73.22亿左右。
近期的利率比较平稳，国家货币政策趋向宽松
股债模型看，大跌以后整体市场的估值得到较大的幅度的下滑，加上企业利润的增长市场的股债收益率在提高，目前依旧与2018年水平相当。
监控各市场整体市盈率数据。创业板平均市盈率处在历史较高位附近。沪深300和上证50的估值处在2015年的位置，上证、深证中小板处在历史中位。总体创业板，沪深300，上证50进入偏高估值区域，未进入高度泡沫估值区域，从深证和中小板估值看在中间，估值还有提升的空间，30倍到60倍的幅度。
跟踪的是公募股票型基金的平均仓位为主和部分择时的私募仓位；本周监控情况：公募股票型基金的平均仓位是85%（20220510），私募平均仓位是40%（20220510）；公募仓位不变，私募仓位上升。
周系统观测显示，目前三大指数处于下跌趋势，但是近期出现的日线级别反弹有突破下跌趋势的迹象，同时受疫情影响4月份社融数据不及预期，市场也在预期未来政策进一步放松。同时系统各大指标，如股债收益率、市场杠杆率等显示目前底部特征比较明显，但是市场已经出现了逆转的判断维持尚早，短期可能偏向震荡，需要耐心等待市场右侧信号。宏观看4月社融M2同比8.5%，前值9.7%，社融数略低于预期，需要关注央行后续操作以及海外美联储加息预期。
综合看，政策底已经出现，但是市场底初现，短期反弹有阻力，长时间维度来看，目前处于底部区域，在风险和机会中需要找到更合适的时机把握。
全球疫情环境下，流动性的宽松与否是股市的重要影响因素，而且股市波动的本质是资金的运动，在众多的宏观因子中，流动性需要单独列出监控分析。
4月新增社融大幅下降，贷款的疲弱是最重要的拖累项，即“信用紧”。但同时，M2增速明显回升，货币总体宽松。支撑货币宽松的主要因素是央行利润的上缴和财政的发力，即“财政宽”。向前看，疫情仍是制约信用扩张的主变量，但货币供给充裕，无论是从经济基本面还是从流动性供给来看，贷款利率以及金融市场长端利率均有下降空间。
4月新增社融同比明显减少、大幅低于市场预期。央行发布4月货币金融数据，2022年4月社会融资规模增量为9102亿元、大幅低于市场预期2.6万亿元，比上年同期少增9468亿元，其中对实体经济发放的人民币贷款增加3616亿元，同比少增9224亿元，是拖累社融增长的主要项目。4月社融增速存量增速从10.6%回落到10.2%，贷款余额增速回落0.5个百分点至10.9%。
拖累社融增长最大的一项是疲弱的贷款，各项贷款需求均较为乏力。4月份人民币贷款增加6454亿元，同比少增8231亿元，各个分项几乎全面下行。具体来， 4月居民住房贷款净减少605亿元，同比少增4022亿元；4月新增企业中长期贷款2652亿元，同比少增3953亿元。此外，居民经营贷款、短期消费贷款也均同比减少。唯一保持同比多增的是票据融资，表内外票据相加之后，4月票据融资净增长2591亿元，同比多增2032亿元。
社融的波动较大，背后的一个重要原因是信贷需求疲弱、但供给扩张。今年1-4月，社融数据的波动幅度较大，1月、3月大幅超出市场预期，但是2月、4月又大幅低于市场预期。在这4个月中，唯一不变的是票据融资保持同比多增，同时，票据利率今年以来也有明显下移，反映的是在银行信贷额度供给较多但需求较少，因此票据融资持续保持多增，但社融数据难以持续保持较强的增长。
疫情与地产仍然是制约融资需求恢复最大的两个变量。4月信贷受到疫情影响较大，根据央行答记者问的回答，疫情对实体经济冲击显现、中小微企业困难增多，是有效融资需求下降的重要原因。此外，在疫情冲击以及房地产企业信用风险暴露的背景下，4月地产销售进一步下滑，根据中金地产组监测的销售数据，4月70城地产销售同比跌幅达到60%，五一假期期间跌幅进一步扩大到70%。
虽然社融和贷款增速均下行，但是M2增速却明显上升，主要原因是基础货币的投放与财政发力。4月M2同比增速为10.5%，较3月上升0.8个百分点。具体来看：
► 央行利润上缴与财政发力是M2增速回升的主要原因，资金流向私人部门。4月财政存款净增加410亿元，同比少增5367亿元，但是考虑到人民银行4月已经上缴利润6000-8000亿元、4月政府债净发行同比多增173亿元，财政存款的投放可能同比多增1.2万亿元左右，相当于提振M2同比增速0.6个百分点。根据央行的声明，央行的利润上缴主要用来支持企业退税，同时4月也有新的税收缓缴政策出台，这部分货币主要转化为了私人部门的存款，在一定程度上对冲了私人部门资产负债表的恶化：4月住户存款减少7032亿元，同比少减8677亿元；非金融企业存款减少1210亿元，同比少减2346亿元。
► 基数效应不是M2增速回升的主要原因。在解释这一点前，我们需要理解M2的基数其实并没有太大的变化。2021年4月，M2增速从3月的9.4%下降到8.1%，很容易造成去年4月M2基数明显偏低的认识。但需要指出的是，真正的基数问题并不发生在2021年而是发生在2020年的3-4月，当时疫情冲击下非银金融机构存款出现了异常的波动，导致2020年4月M2增速从3月的10.1%上升到4月11.1%。如果我们用两年平均同比增速来看的话，2021年4月M2增速是9.6%，仅比3月低0.2个百分点，也就是说基数对M2增速反弹的贡献在0.2个百分点左右。
疫情仍是制约信用扩张的主变量，但流动性供给已经相对充裕，不排除利率继续调降的可能。在疫情的冲击下，生产生活难以正常开展，无论是新项目的额投资还是房地产的购买，都受到疫情防控政策的制约，短期内难以正常开展，因此疫情仍然制约信用扩张的主要变量。但是流动性已经相对充裕，央行利润上缴与财政发力对M2的供需已经逐渐体现出来，M2增速回到近19个月来的高点。在利率方面，4月中旬以来短端资金利率已经低于政策利率，票据利率进一步下行，房地产贷款利率也有进一步的下降，4月实施的存款利率定价机制改革也使得新发生存款利率周环比下降10bp。在答记者问中，央行也表示将继续推动降低银行负债成本，进而带动降低企业融资成本，企业贷款利率仍有进一步下调的空间。（中金公司）
美联储5月议息会议宣布加息50个基点，联邦基金利率区间从0.25%-0.5%升至0.75%-1%，创下2000年5月以来单次议息会议最大加息幅度。与此同时，美联储还正式公布未来缩减资产负债表的计划——6月开始，初始三个月每月缩减475亿美元（300亿美元美国国债、175亿美元住房抵押贷款证券）；三个月之后每月缩减950亿美元（600亿美元美国国债、350亿美元住房抵押贷款证券），远远高于2017年美联储单季缩表的最高规模500亿美元。随着加息和缩表计划落地，美联储货币政策进入实质性全面收紧。大幅度加息、加速缩表的原因是：去年下半年以来，美联储货币政策严重滞后于美国经济复苏形势。在名义通胀高企的压力下，美联储追赶经济形势的步伐需要加快。
美联储主席鲍威尔的讲话中，首先坦言当前通胀水平太高了，美联储决心恢复价格稳定——名义通胀水平居高不下，使得中低收入美国人的生活更加艰难，并且威胁整个就业市场的复苏。其次强调美国经济增长强劲，可以承受美联储货币政策收紧——就业市场的复苏日渐广泛，更多低收入和少数族裔的工人被吸纳进就业市场，经济潜在增长动力依然很强。家庭和企业的债务杠杆率支持美国经济软着陆。最后再度指出美联储将把联邦基金利率抬升至中性利率水平——在此基础上，缩表将在货币政策立场确立过程中扮演重要角色。美联储有信心利用全面货币政策收紧抑制通胀，同时不引发经济衰退。这些通过以下三方面反映到后续的货币政策路径中
【1】重申当前名义通胀水平不可接受，恢复价格稳定对于促进就业不可或缺——美联储主席鲍威尔对于劳动力市场的评估没有变化，依然是极端收紧（Extremely Tight），并且强调抑制名义通胀是保持劳动力市场复苏所必须要做的，等于向金融市场阐明美国经济衰退风险的来源在哪儿——不是美联储收紧货币政策引发信用供给收紧，而是名义通胀高企冲击家庭实际收入和企业盈利，前者是从私人部门负债成本角度，后者是从私人部门现金流角度，不能将二者混为一谈。考虑到信用环境处于至少20年最为宽松的状态，美联储越快收紧货币政策，相应的美国经济陷入衰退的风险就越低。
【2】单次加息幅度升至50个基点，暂时排除更快加息可能性——美联储主席鲍威尔对于未来名义通胀回落的信心有所增强。部分原因是基数效应作用下，二季度美国CPI同比大概率触顶回落，这使得单次加息75个基点显得没有必要；另一部分原因是更多美国人将重返劳动力市场，这将抑制名义工资增长速度，进而缓解名义通胀上行压力。我们认为，新冠疫情冲击逐步消散，的确会推高劳动参与率，但是服务业消费加速复苏，也意味着核心CPI项目颇具韧性，这在一定程度上将抵消基数效应的作用。如果二季度美国CPI同比回落比较缓慢，那么加息75个基点的可能性将会再度上升，未来美联储加息速度仍有加速的空间。
【3】强调缩表和加息的替代关系，推动10年与2年美债利差走阔——3月议息会议的记者会上，美联储主席鲍威尔提到缩减资产负债表可以视作额外的加息（The Runoff of The Balance Sheet Could be Equivalent to Another Rate Hike）。此次议息会议的记者会上，鲍威尔则直截了当的告诉金融市场，缩减资产负债表和加息有着一样政策效果，当前的缩表计划大致相当于每年额外加息一次（The Balance-sheet Runoff Plan Will Have The Same Effect As About One Rate Increase A Year）。这个表态促使10年与2年期美债利差从18个基点扩大至28个基点，大幅走阔10个基点，符合我们一贯的研究结论—如果美联储认为美债利率曲线形态不利于美国经济增长，那么很可能通过加快缩表（甚至出售资产）代替加息，让美债利率曲线重新陡峭化。
去年二季度美国名义产出缺口占GDP比重收缩至-1.1%，只比2020年一季度经济衰退前低0.4%。1991年以来，经济复苏阶段名义产出缺口占GDP比重-2%都是美联储加息的阈值。1994年、2004年和2015年皆是如此。按照上述经验，去年下半年美联储应该开始加息。从时间上看，去年9月议息会议就应该开始加息，现实是今年3月美联储开始加息，比经济基本面对应的加息时间至少晚了6个月。从利率上看，去年下半年至今，美联储总共召开6次议息会议。假设每次议息会议加息25个基点，那么联邦基金利率下限应该是1.50%，目前联邦基金利率下限仅为0.75%，比经济基本面对应的利率水平至少要低75个基点。即使6月和7月议息会议各加息50个基点，依然不足以消除美联储货币政策和经济基本面之间的差距。
大类资产配置层面，美联储加息和缩表双双落地的直接结果是：无论是短期国债利差，还是央行总资产/之比，美元都将获得更直接的支撑。目前美元指数已经上破2017年高点103.2，后续的潜在目标或指向110甚至更高，这意味着新兴市场将面临越来越大的资本（华创宏观）
